A cena elektřiny pořád roste. Nestala se někde chyba?
Báječná energetická léta
Elektrárenská společnost ČEZ má přebytek volných prostředků. Nakupuje za desítky miliard aktiva v zahraničí a vyplácí rekordní dividendy. Manažeři inkasují stamilionové odměny. A cena elektřiny pořád roste. Nestala se někde chyba?
Téměř 680 milionů pro generálního ředitele a předsedu představenstva Martina Romana, necelých 48 pro výkonného ředitele Daniela Beneše, 44 pro ředitele divize international Tomáše Pleskače, desítky milionů pro další členy vedení ČEZ. Zhruba tolik by získali, kdyby hned začátkem týdne prodali všechny akcie, které si nyní výhodně nakoupili na základě účasti v motivačním programu. Zatím jich prodali jen část, zbytek odměny na ně teprve čeká.
Jak oznámila společnost začátkem týdne v tiskové zprávě, 13 manažerů uplatnilo právo na zvýhodněný odkup akcií před několika dny. Předseda představenstva, kterému končí první funkční období a musí se rozhodnout do února, využije opce na všechny zbývající akcie. Podle vlastního vyjádření si ale jejich významnou část nadále ponechá.
POZLACENÉ AKCIE. Celkový počet akcií, na které uplatňují členové vedení opci, je 1,378 milionu, což odpovídá 0,23 procenta všech akcií firmy. Kdyby je nyní i prodali, vydělali by dohromady 1,141 mld. Kč. Když Martin Roman nastupoval v roce 2004 do funkce, cena jedné akcie ČEZ byla okolo 170 korun. Její současná hodnota se pohybuje mezi 1300 a 1400 korun. Roman tedy inkasuje zisk, který odpovídá zhodnocení akcií zhruba o 700 %.
Zvolili manažeři zázračnou strategii, že se jim podařilo akcie téměř pozlatit? Nebo šel vývoj mimo ně? Pravda bude někde uprostřed.
Říká se, že Martin Roman patří mezi hrstku nejvlivnějších lidí v této zemi. Stojí v čele jedné z největších českých firem, má dobré kontakty s politiky i úředníky na důležitých místech. Může si například dovolit uskutečňovat velkorysou expanzivní politiku. Předseda představenstva a generální ředitel firmy ale říká: "Jsem najatý manažer, realizuji jen vůli akcionářů." A zdůrazňuje, že všech. Stát, resp. Ministerstvo financí (MF), má ale v ČEZ téměř dvoutřetinový podíl. Dodejme proto, že management společnosti může dělat jen to, co mu největší vlastník dovolí.
Co je tedy prvotní příčinou toho, že se firmě tak daří a ceny akcií rostou až do nebes? "ČEZ má velmi silné marže z prodeje elektřiny, protože má ve srovnání se západní Evropou nejlevnější výrobu. Má totiž méně nákladné vstupy, zejména uhlí, než jsou například v Německu, kde navíc využívají i drahý plyn," říká analytik Petr Novák ze společnosti Atlantik FT. Dodejme, že nejlevnějším zdrojem ČEZ je dvaadvacet let stará jaderná elektrárna v Dukovanech, jejíž náklady na výstavbu se už dvakrát zaplatily. Všechny elektrárny s výjimkou Temelína ČEZ zdědil, i Temelín však "pouze" dostavoval. Investoval pak hlavně do ekologie. Vedle struktury (ze značné části již odepsaných) zdrojů ve vlastnictví společnosti má na rostoucí cenu akcií vliv i celková energetická situace v Evropě, která tlačí ceny elektřiny vzhůru.
MANTINELY. Problémem i výhodou ČEZ je, že se pohybuje v ne zcela přehledném prostředí. Neúplná a nejasná energetická politika, odmítání a zároveň prosazování jaderných elektráren, přešlapování kolem limitů na těžbu uhlí, místy nereálné představy o obnovitelných zdrojích, malý tlak na budování nových výkonných a ekologičtějších zdrojů. To jsou zásadní problémy, za které může stejně tak současná jako minulá česká vláda i úředníci v Bruselu.
Za této situace se ČEZ chová trochu jako soukromý subjekt na otevřeném trhu a trochu jako státní monopol (i když má na trhu dodávek koncovým zákazníkům podíl necelých 45 %; vyrábí ročně víc elektřiny, než je celková spotřeba v zemi). Dělá, co může. Má přebytek peněz, investuje tudíž masivně v zahraničí, i když některé akvizice jsou pro pozorovatele zvenčí s otazníkem. Nespěchá s výstavbou nových zdrojů, přestože by to bylo žádoucí. Elektřina vyrobená v Česku se vyváží do sousedních zemí, protože je to výhodné. K velkému rozladění tuzemských koncových zákazníků navyšuje cenu silové energie, protože situace na evropském trhu to dovoluje, či jak v ČEZ říkají, přímo diktuje. A management využívá velmi štědrého opčního akciového programu, neboť to není protizákonné a akcionáři to schválili.
Problémem je i privatizace-neprivatizace elektrárenské společnosti. V minulých letech se zdálo, že vlády si ČEZ drží jako finanční rezervu - prodáme, když bude nejhůř. S příchodem Mirka Topolánka se sice začalo o privatizaci vážněji hovořit, ale nakonec bylo rozhodlo o sedmi procentech - a ani ta nejsou ještě jistá.
Najít v otázkách energetiky shodu, byť jen v (nesourodé) koalici, asi není úplně jednoduché. Jasná představa, jak bude ČEZ vypadat za pět deset let, je ale velmi žádoucí. Nebo alespoň stanovení určitých kritérií a variant, podle kterých by se budoucí strategie odvíjela. Nebo si snad vláda, MF, management či kdokoliv jiný myslí, že ČEZ a jeho zisky porostou navěky?
RŮST "FOR EVER"? Ať už bylo přičinění současného managementu jakkoliv významné, ČEZ se stal pod vedením Romana nejziskovější firmou v zemi a cena akcií se dostala na úroveň, o které se před pěti lety mohlo akcionářům jen zdát (viz graf Vývoj cen akcií společnosti ČEZ). Zatímco loni byla vyplacena na jednu akcii dividenda 20 korun, za rok 2007 to může být až 37,60 Kč.
Přestože to tedy v současné době vypadá, že i v dalších letech se bude zisk a hodnota akcií ČEZ zvyšovat, některé komentáře naznačují, že existují rizika. "Prvořadým rizikem ovlivňujícím hospodářské výsledky ČEZ v delším období je cena elektřiny," říká Marek Hatlapatka ze společnosti Cyrrus. Většina indikátorů sice podle něho naznačuje, že i v příštích letech bude v Evropě poptávka po elektrické energii převyšovat nabídku, riziko i výraznějšího poklesu cen elektřiny ale nevylučuje. Opomenout nelze ani riziko politické, které v energetice vždy existuje. V příštích letech se můžeme dočkat ještě častějších pokusů politiků ovlivňovat energetický sektor. Hatlapatka si myslí, že stát, který zůstane majoritním vlastníkem společnosti ČEZ, může za určitých podmínek upřednostnit politické hledisko před ekonomickým. "Jde především o nastavení parametrů trhu s emisními povolenkami, další regulace v oblasti vytváření jednotného trhu s energiemi a změny ve státní energetické politice. To vše může ovlivnit hospodaření ČEZ v příštích letech," říká analytik.
Co se týká letošního roku, rizika vidí především ve faktorech, které jsou mimo dosah ČEZ. "Například nadprůměrně teplá zima a vyšší než očekávané zpomalení české ekonomiky mohou mírně negativně ovlivnit hospodářské výsledky ČEZ už letos," dodává Hatlapatka.
Jiří Marek, bývalý předseda dozorčí rady ČEZ, nyní konzultant v energetice, zase poukazuje na to, že ČEZ má na rozdíl od jiných velkých evropských hráčů silnější pozici a šanci dalšího růstu pouze na východě, což se může v krizových situacích projevit.
Většina analytiků je ale toho názoru, že minimálně pro nejbližší měsíce je dobré si akcie ČEZ nechat.
Skutečně vážná situace může nastat za několik let, kdy bude nutné postupně odstavovat vysloužilé tepelné elektrárny a nahrazovat je novými. V téže době bude ČEZ investovat také do paroplynových elektráren na Slovensku a v Maďarsku (ve spolupráci s maďarským MOL), v Bosně a Hercegovině (Gacko), a pokud mu vyjdou plány v Bulharsku či Turecku, pak i do výstavby elektráren v dalších zemích. V období, kdy nové zdroje ještě nebudou pro společnost přínosem, se mohou ekonomické výsledky dramaticky změnit.
KDO ZÍSKÁ UHLÍ. Pevné základy dnešním číslům ale založili už Romanovi předchůdci, zejména pak bývalý generální ředitel Jaroslav Míl, o kterém se říká, že byl jedním z posledních energetiků ve vedení ČEZ. Jeho zásluhou získala elektrárenská skupina v roce 2003 za 32 mld. korun pět distribučních společností. Tím síla ČEZ ještě vzrostla a nic na tom nezměnil ani fakt, že se firma naopak za 15 miliard zbavila přenosové soustavy (ČEPS). Korunou úspěchu na tuzemském poli bylo v roce 2006 získání Severočeských dolů. Jenže to budoucí potřebu uhlí pro elektrárny řeší jenom zčásti.
ČEZ dlouhé měsíce neúspěšně vyjednával s vedením společnosti Czech Coal, do které patří Mostecká uhelná (MUS), o dodávkách uhlí na dobu po roce 2012. V závěru roku 2007 pak překvapivě ohlásil, že jedná s vlastníky MUS o koupi dolu Vršany, a to společně s firmou J&T, která provozuje v severních Čechách několik tepláren. Těsně před Vánoci však elektrárenská společnost sdělila, že jednání se vrátilo do bodu nula. Jde přitom o zcela zásadní věc: kdo bude mít pod palcem zásobu uhlí a tedy i jeho ceny, může bez rizika investovat i do elektrárny. Lokalita Vršany totiž může poskytovat uhlí až do roku 2058, a to i za situace, kdy nebudou prolomeny limity na těžbu. Jenže Czech Coal už dříve oznámila, že MUS hodlá založit společný podnik se společnostmi E.ON Energie a E.ON Kraftwerke, postavit a provozovat elektrárnu s výkonem 1200 MW a využívat přitom vršanské uhlí.
S MAĎARY NA PLYN. Vedení ČEZ tvrdí, že uhlí pro něj není nijak významným problémem, že může začít stavět plynové elektrárny. Také už oznámilo, že první česká vznikne v Počeradech, zatím ale nebylo zveřejněno kdy. Podle Martina Romana je to strategická informace, kterou si zatím ČEZ nechává pro sebe.
Zřejmě dřív než doma se ČEZ pustí do výstavby paroplynových elektráren v zahraničí. V závěru roku totiž oznámil vytvoření aliance s maďarskou ropnou a plynárenskou společností MOL a založení společné firmy zaměřené na stavbu elektráren na plyn, celkem za 38 mld. korun. Zdroje mají být dokončeny během šesti až sedmi let, a to na Slovensku a v Maďarsku. ČEZ získal exkluzivitu spolupracovat s MOL také na případných projektech v Chorvatsku a Slovinsku. Vedení ČEZ rovněž oznámilo nákup 7 % ropného a plynárenského gigantu, a to za 15 mld. korun. MOL ale bude mít tři roky právo na jejich zpětný odkup. Právě tato klauzule by mohla potvrzovat, že MOL si u ČEZ akcie jen "odložil" na dobu, kdy hrozí nebezpečí, že by část maďarské společnosti mohl získat rakouský OMV (viz Ekonom č. 42/2007). Obě strany to však odmítají. Analytici se shodují v tom, že získání podílu v MOL není pro společnou výstavbu elektráren vůbec důležité a že tento krok nijak nezvyšuje hodnotu ČEZ pro akcionáře. Na druhé straně je ale možné, že si to maďarští manažeři kladli jako podmínku.
Co se týče plynových elektráren, které by chtěl ČEZ stavět v Česku, má to jeden háček: musí mít zajištěné dodávky základní suroviny. Jak tvrdí šéf ČEZ Martin Roman, firma jedná s dodavateli plynu už dva roky a je blízko dohodě. "Teoreticky by se za 4 až 5 let dala plynová elektrárna spustit," řekl Ekonomu Roman. Připomněl ale, že aby se výstavba plynových elektráren vyplatila, musí být naplněny určité podmínky a všechno musí být dobře spočítáno. A to je v tuto chvíli problém. "Dnes nevíme, kolik bude stát v dalších letech ropa, jak se bude vyvíjet cena elektřiny a hlavně, kolik budou stát povolenky na CO2. Čistě teoreticky, pokud by se cena povolenky dostala na 40 eur, vyplatilo by se všechny zdroje nahradit plynovými," říká šéf ČEZ. Takový scénář ale ani on nepředpokládá.
ČEZ tedy musí spoléhat na odhady, projekce a doporučení analytiků. Zatím nespěchá. Vzhledem k hrozícímu nedostatku zdrojů (některé z uhelných elektráren bude nutné odstavit) bude muset investovat do takových nových kapacit, které jsou dnes a v blízké budoucnosti ekonomicky nejvýhodnější, což jsou moderní uhelné elektrárny. Kruh se uzavírá - ČEZ bude uhlí potřebovat.
Ještě je tady jedna cesta, a to jaderná. Ačkoliv dnes nemá dostavba Temelína zelenou, v ČEZ se netají tím, že by o možnost budovat další bloky velmi stáli.
STŘEDOEVROPSKÝ TYGR. Slovinsko a Chorvatsko, kam by se chtěl ČEZ dostat pomocí spolupráce s MOL, jsou dvě z mála zemí, kam ještě elektrárenská společnost nepronikla.
Není pochyb o tom, že na evropském energetickém trhu bude docházet k tvrdým akvizičním bojům a šanci přežít budou mít jen ti nejsilnější. A ČEZ se zatím mezi ně jako jediný výrobce elektřiny z regionu střední a východní Evropy propracoval. "Chce-li se zde udržet, musí expandovat, dokud ještě existují smysluplné akviziční příležitosti. Pokud je nezíská ČEZ, získá je jiná evropská společnost. Cenu elektřiny to neovlivní, ale ČEZ, resp. stát by se mohl ochudit o budoucí možné zisky plynoucí ze zahraničních akvizicí. Pochopitelně jinou otázkou je, zda se každá jednotlivá akvizice skutečně vyplatí a přinese investorům přidanou hodnotu," říká Marek Hatlapatka.
Už dnes se totiž ukazuje, že návratnost některých balkánských investic bude delší, než ČEZ původně počítal. Celkem už "čezká chobotnice" dosáhla do Bulharska, Rumunska a Polska, Bosny a Hercegoviny, drápkem se uchytila i v Turecku. ČEZ má dnes 30 zahraničních společností s více než 9000 zaměstnanci. Tomáš Pleskač, člen představenstva a ředitel nově vzniklé divize, která zahraniční aktivity zastřešuje, řekl, že všechny zahraniční společnosti koupil ČEZ za rozumné ceny a daří se je dobře řídit. Na ekonomických výsledcích skupiny ČEZ se tyto firmy nyní podílejí zhruba osmi procenty. Tento podíl by se měl ale výrazně změnit, pokud se podaří realizovat i další plány.
CENY: BUDE HŮŘ. Jednoduchá úvaha by mohla znít: pakliže ČEZ nepotřebuje generovat tak vysoké zisky, může snížit cenu energie. To ale není tak jednoduché.
V letošním roce platí domácnosti v České republice v průměru o 9,1 % víc za elektrickou energii než loni. Poplatky za přenos a distribuci elektřiny se přitom podle Energetického regulačního úřadu zvýšily jen o 1,7 procenta. Očekávalo se víc, ale zapracovala tady státní regulace. Podobně "shora" ovlivnitelné jsou i další součásti ceny elektřiny - podpora obnovitelných zdrojů, daně a další s dodávkami spojené služby.
Je tedy zjevné, že na vyšších cenách se podepisují hlavně výrobci a dodavatelé, tedy převážně ČEZ, protože ostatní velcí čeští prodejci elektřiny nakupují většinu elektřiny právě od něho. Jediné, co není regulované, je totiž cena tzv. silové energie, tedy té, která je produktem elektráren. "Ceny elektrické energie se odvíjejí od cen na liberalizovaném evropském trhu, kde je ovlivňuje výše nabídky a poptávky," zní argument ČEZ. A jak je známo, energie je nedostatek, protože spotřeba neklesá a nové kapacity nepřibývají. Skutečnost, že je v ČR zdrojů víc než kdekoliv jinde a ČEZ okolo 20 procent elektřiny vyváží, na tom nemůže na otevřeném trhu nic změnit.
Představa, že by mohl stát jako majoritní akcionář nějakým způsobem regulovat cenu silové energie, je nejen podle ČEZ absurdní. Elektrárenská společnost by se totiž vystavovala nebezpečí, že bude obviněna z deformace trhu a poškozování (menšinových) akcionářů. "Pokud by ČEZ prodával elektřinu levněji, než je cena na trhu, došlo by k tomu, že by ji skoupili spekulanti a zase prodávali draze," varuje Roman. "Neexistuje ekonomicky opodstatněný důvod, proč by měl ČEZ prodávat elektřinu levněji, než mu dovoluje trh," potvrzuje i Marek Hatlapatka.
Všichni ekonomové, o šéfech evropských elektrárenských společností ani nemluvě, připravují domácnosti i firmy na to, že cena i nadále poroste. Na její výši totiž má vliv nejen nabídka vs. poptávka, ale také cena ropy, plynu či uhlí, cena povolenek, další deregulace na jednotlivých národních trzích, koncentrace výroby a rozdělování trhů mezi velké hráče a další faktory.
Poměrně naivní byly představy, že cenu může umravnit burza. Od spuštění obchodu na Energetické burze Praha v polovině července 2007 ceny naopak výrazně vzrostly. Přes burzu se přitom obchoduje jen o něco více než polovina tuzemské čisté spotřeby. Pravdu měl tedy možná jen ten, kdo říkal, "aspoň to bude transparentní".
Při jednoduchém porovnání absolutní průměrné úrovně cen energie v evropských zemích z toho vychází ČR ještě dobře (viz graf). Vztáhneme-li cenu energie ke kupní síle obyvatelstva, je výsledek jiný; nejhůř na tom jsou v tomto směru v Rumunsku, i když jejich ceny patří k nejnižším v Evropě.
EVROPSKÁ OSMIČKA. ČEZ není jen českým gigantem, patří mezi desítku největších firem v oboru i v rámci celé Evropy. Největší hráče na evropském energetickém trhu představuje francouzská společnost Electricité de France (EdF), německý E.ON a italský Enel. ČEZ přísluší podle tržní kapitalizace osmá příčka.
Všichni chtějí být větší a silnější. A řada z nich je stále ještě ve státním vlastnictví. Platí to zejména pro evropskou jedničku, Electricité de France (EDF), která patří k největším státním monopolům v Evropě vůbec. Disponuje výrobní kapacitou více než 128 190 MW, vlastní elektrárny v Evropě, Africe, Americe, Asii a na Středním východě. Zaměstnává 156 500 lidí. V roce 2006 zaznamenala prodej v hodnotě 77,7 mld. USD (meziroční růst 28,5 %), čistý zisk činil 7,4 mld. USD (růst o 86,4 %).
JÁ NIC, JÁ STÁT. Jako důvod, proč si některé vlády drží stále významné podíly v energetických firmách, se někdy uvádějí strategicko-politická hlediska. Při pohledu na tučné zisky těchto společností je ale jasné, že to nebude důvod jediný. Například ČEZ odvedl za posledních pět let státu na dividendách 24,5 miliardy korun (a například na dani z příjmu 60 miliard). Za poslední dva tři roky zdvojnásobil tržní hodnotu - ta je dnes 815 miliard korun, na stát připadá 550 miliard.
A co dál? V tuto chvíli by mělo jak akcionáře, tak i všechny české občany zajímat, zda se ČEZ kromě toho, že bohatne, také mění ve společnost připravenou na všechny nástrahy 21. století. Investuje sice 100 miliard korun do obnovy uhelných elektráren, ale například ministr životního prostředí Martin Bursík tvrdí, že společnost nezvolila při modernizaci ty opravdu nejmodernější dostupné technologie. Zejména mu jde o účinnost, která má být po dokončení akce asi 37,5 %, zatímco ve světě se dosahuje u nových elektráren účinnosti výrazně přes 40 %. ČEZ argumentuje tím, že uhlí vystačí v místě jen na 25 let a nemá smysl budovat drahé elektrárny, jejichž životnost by tuto dobu přesáhla. Kdo dokáže posoudit, zda to tak opravdu je a zda je to správný přístup? "Je," tvrdí tiskový mluvčí ČEZ. "Důkazem může být elektrárna v Ledvicích, která bude mít účinnost 47 %, protože zdejší uhlí je na 40 let..."
Vraťme se na začátek. Může tedy počínání elektrárenské společnosti majoritní akcionář nějak ovlivnit? Při uplatňování své politiky má stát na výběr řadu nástrojů, některé by ovšem cenu elektřiny dále výrazně zvyšovaly. Může zasáhnout v daňové oblasti, zpřísnit licenční politiku, nastavit jiný systém dotací elektřiny z obnovitelných zdrojů, podpořit další snížení počtu povolenek na vypouštění CO2, případně přitvrdit v dalších ekologických požadavcích, ale zejména může kdykoliv zasáhnout do personálního obsazení vedení ČEZ. Asi nic víc, nic méně. I to je však dost.
AUTOR: Libuše Bautzová
AUTOR: Milena Geussová
Německo: Opce ano, jinak mlha
V německé energetické branži jsou opční programy samozřejmostí. Doplňují je výčty dalších zvýhodnění. Bossové čtveřice velkých německých energetických hráčů si rozhodně nemohou stěžovat. Pořadí výdělků, které sestavil za rok 2006 týdeník Stern, vede Harry Roels z RWE (13,6 milionu eur), šestý je Wulf Bernotat z E.ON (6,4) a nad třímilionovou hranicí je i ředitel Utz Claassen z EnBW (3,3).
Představu o tom, jaké peníze a za co manažerské špičky berou, nabízí "výplatní páska" Harryho Roelse.
Jeho zaměstnavatel RWE sdělil, že dnes už někdejší předseda představenstva (odešel z funkce v září 2007) měl v roce 2006 základní roční plat 1,4 milionu eur.
Bonusem bylo 2,4 milionu pohyblivé složky, 24 tisíc eur věcných výhod (služební vůz) a 120 tisíc eur v odměnách za působení v dozorčích radách dceřiných firem. Dohromady to dělalo 3,9 milionu eur.
Následuje "dlouhodobá" bonifikace ve výši 8,4 milionu eur, založená na právu na zhodnocení podnikových akcií. Mimo to získal Roels za rok 2006 třímilionový benefit za dobrý hospodářský výsledek podniku, který má pozdější splatnost. Ale stále to není všechno: na důchodové zabezpečení prvního muže představenstva dává RWE příspěvek 1,3 milionu eur.
Závěr? Na zdánlivě prostou otázku, kolik Roels bral, odpovědělo RWE ve zprávě za rok 2006 šestistránkovým textem. Výsledná suma zní na už zmíněných skoro 14 milionů eur.
Udělat si skutečnou představu, na kolik a za co si kdo v Německu v byznysu přijde, nicméně paradoxně hatí fakt, že veřejně obchodované společnosti musí podle zákona z roku 2005 zveřejňovat, kolik berou členové jejich představenstev. Jenže jen v podobě celkové sumy.
Téměř 680 milionů pro generálního ředitele a předsedu představenstva Martina Romana, necelých 48 pro výkonného ředitele Daniela Beneše, 44 pro ředitele divize international Tomáše Pleskače, desítky milionů pro další členy vedení ČEZ. Zhruba tolik by získali, kdyby hned začátkem týdne prodali všechny akcie, které si nyní výhodně nakoupili na základě účasti v motivačním programu. Zatím jich prodali jen část, zbytek odměny na ně teprve čeká.
Jak oznámila společnost začátkem týdne v tiskové zprávě, 13 manažerů uplatnilo právo na zvýhodněný odkup akcií před několika dny. Předseda představenstva, kterému končí první funkční období a musí se rozhodnout do února, využije opce na všechny zbývající akcie. Podle vlastního vyjádření si ale jejich významnou část nadále ponechá.
POZLACENÉ AKCIE. Celkový počet akcií, na které uplatňují členové vedení opci, je 1,378 milionu, což odpovídá 0,23 procenta všech akcií firmy. Kdyby je nyní i prodali, vydělali by dohromady 1,141 mld. Kč. Když Martin Roman nastupoval v roce 2004 do funkce, cena jedné akcie ČEZ byla okolo 170 korun. Její současná hodnota se pohybuje mezi 1300 a 1400 korun. Roman tedy inkasuje zisk, který odpovídá zhodnocení akcií zhruba o 700 %.
Zvolili manažeři zázračnou strategii, že se jim podařilo akcie téměř pozlatit? Nebo šel vývoj mimo ně? Pravda bude někde uprostřed.
Říká se, že Martin Roman patří mezi hrstku nejvlivnějších lidí v této zemi. Stojí v čele jedné z největších českých firem, má dobré kontakty s politiky i úředníky na důležitých místech. Může si například dovolit uskutečňovat velkorysou expanzivní politiku. Předseda představenstva a generální ředitel firmy ale říká: "Jsem najatý manažer, realizuji jen vůli akcionářů." A zdůrazňuje, že všech. Stát, resp. Ministerstvo financí (MF), má ale v ČEZ téměř dvoutřetinový podíl. Dodejme proto, že management společnosti může dělat jen to, co mu největší vlastník dovolí.
Co je tedy prvotní příčinou toho, že se firmě tak daří a ceny akcií rostou až do nebes? "ČEZ má velmi silné marže z prodeje elektřiny, protože má ve srovnání se západní Evropou nejlevnější výrobu. Má totiž méně nákladné vstupy, zejména uhlí, než jsou například v Německu, kde navíc využívají i drahý plyn," říká analytik Petr Novák ze společnosti Atlantik FT. Dodejme, že nejlevnějším zdrojem ČEZ je dvaadvacet let stará jaderná elektrárna v Dukovanech, jejíž náklady na výstavbu se už dvakrát zaplatily. Všechny elektrárny s výjimkou Temelína ČEZ zdědil, i Temelín však "pouze" dostavoval. Investoval pak hlavně do ekologie. Vedle struktury (ze značné části již odepsaných) zdrojů ve vlastnictví společnosti má na rostoucí cenu akcií vliv i celková energetická situace v Evropě, která tlačí ceny elektřiny vzhůru.
MANTINELY. Problémem i výhodou ČEZ je, že se pohybuje v ne zcela přehledném prostředí. Neúplná a nejasná energetická politika, odmítání a zároveň prosazování jaderných elektráren, přešlapování kolem limitů na těžbu uhlí, místy nereálné představy o obnovitelných zdrojích, malý tlak na budování nových výkonných a ekologičtějších zdrojů. To jsou zásadní problémy, za které může stejně tak současná jako minulá česká vláda i úředníci v Bruselu.
Za této situace se ČEZ chová trochu jako soukromý subjekt na otevřeném trhu a trochu jako státní monopol (i když má na trhu dodávek koncovým zákazníkům podíl necelých 45 %; vyrábí ročně víc elektřiny, než je celková spotřeba v zemi). Dělá, co může. Má přebytek peněz, investuje tudíž masivně v zahraničí, i když některé akvizice jsou pro pozorovatele zvenčí s otazníkem. Nespěchá s výstavbou nových zdrojů, přestože by to bylo žádoucí. Elektřina vyrobená v Česku se vyváží do sousedních zemí, protože je to výhodné. K velkému rozladění tuzemských koncových zákazníků navyšuje cenu silové energie, protože situace na evropském trhu to dovoluje, či jak v ČEZ říkají, přímo diktuje. A management využívá velmi štědrého opčního akciového programu, neboť to není protizákonné a akcionáři to schválili.
Problémem je i privatizace-neprivatizace elektrárenské společnosti. V minulých letech se zdálo, že vlády si ČEZ drží jako finanční rezervu - prodáme, když bude nejhůř. S příchodem Mirka Topolánka se sice začalo o privatizaci vážněji hovořit, ale nakonec bylo rozhodlo o sedmi procentech - a ani ta nejsou ještě jistá.
Najít v otázkách energetiky shodu, byť jen v (nesourodé) koalici, asi není úplně jednoduché. Jasná představa, jak bude ČEZ vypadat za pět deset let, je ale velmi žádoucí. Nebo alespoň stanovení určitých kritérií a variant, podle kterých by se budoucí strategie odvíjela. Nebo si snad vláda, MF, management či kdokoliv jiný myslí, že ČEZ a jeho zisky porostou navěky?
RŮST "FOR EVER"? Ať už bylo přičinění současného managementu jakkoliv významné, ČEZ se stal pod vedením Romana nejziskovější firmou v zemi a cena akcií se dostala na úroveň, o které se před pěti lety mohlo akcionářům jen zdát (viz graf Vývoj cen akcií společnosti ČEZ). Zatímco loni byla vyplacena na jednu akcii dividenda 20 korun, za rok 2007 to může být až 37,60 Kč.
Přestože to tedy v současné době vypadá, že i v dalších letech se bude zisk a hodnota akcií ČEZ zvyšovat, některé komentáře naznačují, že existují rizika. "Prvořadým rizikem ovlivňujícím hospodářské výsledky ČEZ v delším období je cena elektřiny," říká Marek Hatlapatka ze společnosti Cyrrus. Většina indikátorů sice podle něho naznačuje, že i v příštích letech bude v Evropě poptávka po elektrické energii převyšovat nabídku, riziko i výraznějšího poklesu cen elektřiny ale nevylučuje. Opomenout nelze ani riziko politické, které v energetice vždy existuje. V příštích letech se můžeme dočkat ještě častějších pokusů politiků ovlivňovat energetický sektor. Hatlapatka si myslí, že stát, který zůstane majoritním vlastníkem společnosti ČEZ, může za určitých podmínek upřednostnit politické hledisko před ekonomickým. "Jde především o nastavení parametrů trhu s emisními povolenkami, další regulace v oblasti vytváření jednotného trhu s energiemi a změny ve státní energetické politice. To vše může ovlivnit hospodaření ČEZ v příštích letech," říká analytik.
Co se týká letošního roku, rizika vidí především ve faktorech, které jsou mimo dosah ČEZ. "Například nadprůměrně teplá zima a vyšší než očekávané zpomalení české ekonomiky mohou mírně negativně ovlivnit hospodářské výsledky ČEZ už letos," dodává Hatlapatka.
Jiří Marek, bývalý předseda dozorčí rady ČEZ, nyní konzultant v energetice, zase poukazuje na to, že ČEZ má na rozdíl od jiných velkých evropských hráčů silnější pozici a šanci dalšího růstu pouze na východě, což se může v krizových situacích projevit.
Většina analytiků je ale toho názoru, že minimálně pro nejbližší měsíce je dobré si akcie ČEZ nechat.
Skutečně vážná situace může nastat za několik let, kdy bude nutné postupně odstavovat vysloužilé tepelné elektrárny a nahrazovat je novými. V téže době bude ČEZ investovat také do paroplynových elektráren na Slovensku a v Maďarsku (ve spolupráci s maďarským MOL), v Bosně a Hercegovině (Gacko), a pokud mu vyjdou plány v Bulharsku či Turecku, pak i do výstavby elektráren v dalších zemích. V období, kdy nové zdroje ještě nebudou pro společnost přínosem, se mohou ekonomické výsledky dramaticky změnit.
KDO ZÍSKÁ UHLÍ. Pevné základy dnešním číslům ale založili už Romanovi předchůdci, zejména pak bývalý generální ředitel Jaroslav Míl, o kterém se říká, že byl jedním z posledních energetiků ve vedení ČEZ. Jeho zásluhou získala elektrárenská skupina v roce 2003 za 32 mld. korun pět distribučních společností. Tím síla ČEZ ještě vzrostla a nic na tom nezměnil ani fakt, že se firma naopak za 15 miliard zbavila přenosové soustavy (ČEPS). Korunou úspěchu na tuzemském poli bylo v roce 2006 získání Severočeských dolů. Jenže to budoucí potřebu uhlí pro elektrárny řeší jenom zčásti.
ČEZ dlouhé měsíce neúspěšně vyjednával s vedením společnosti Czech Coal, do které patří Mostecká uhelná (MUS), o dodávkách uhlí na dobu po roce 2012. V závěru roku 2007 pak překvapivě ohlásil, že jedná s vlastníky MUS o koupi dolu Vršany, a to společně s firmou J&T, která provozuje v severních Čechách několik tepláren. Těsně před Vánoci však elektrárenská společnost sdělila, že jednání se vrátilo do bodu nula. Jde přitom o zcela zásadní věc: kdo bude mít pod palcem zásobu uhlí a tedy i jeho ceny, může bez rizika investovat i do elektrárny. Lokalita Vršany totiž může poskytovat uhlí až do roku 2058, a to i za situace, kdy nebudou prolomeny limity na těžbu. Jenže Czech Coal už dříve oznámila, že MUS hodlá založit společný podnik se společnostmi E.ON Energie a E.ON Kraftwerke, postavit a provozovat elektrárnu s výkonem 1200 MW a využívat přitom vršanské uhlí.
S MAĎARY NA PLYN. Vedení ČEZ tvrdí, že uhlí pro něj není nijak významným problémem, že může začít stavět plynové elektrárny. Také už oznámilo, že první česká vznikne v Počeradech, zatím ale nebylo zveřejněno kdy. Podle Martina Romana je to strategická informace, kterou si zatím ČEZ nechává pro sebe.
Zřejmě dřív než doma se ČEZ pustí do výstavby paroplynových elektráren v zahraničí. V závěru roku totiž oznámil vytvoření aliance s maďarskou ropnou a plynárenskou společností MOL a založení společné firmy zaměřené na stavbu elektráren na plyn, celkem za 38 mld. korun. Zdroje mají být dokončeny během šesti až sedmi let, a to na Slovensku a v Maďarsku. ČEZ získal exkluzivitu spolupracovat s MOL také na případných projektech v Chorvatsku a Slovinsku. Vedení ČEZ rovněž oznámilo nákup 7 % ropného a plynárenského gigantu, a to za 15 mld. korun. MOL ale bude mít tři roky právo na jejich zpětný odkup. Právě tato klauzule by mohla potvrzovat, že MOL si u ČEZ akcie jen "odložil" na dobu, kdy hrozí nebezpečí, že by část maďarské společnosti mohl získat rakouský OMV (viz Ekonom č. 42/2007). Obě strany to však odmítají. Analytici se shodují v tom, že získání podílu v MOL není pro společnou výstavbu elektráren vůbec důležité a že tento krok nijak nezvyšuje hodnotu ČEZ pro akcionáře. Na druhé straně je ale možné, že si to maďarští manažeři kladli jako podmínku.
Co se týče plynových elektráren, které by chtěl ČEZ stavět v Česku, má to jeden háček: musí mít zajištěné dodávky základní suroviny. Jak tvrdí šéf ČEZ Martin Roman, firma jedná s dodavateli plynu už dva roky a je blízko dohodě. "Teoreticky by se za 4 až 5 let dala plynová elektrárna spustit," řekl Ekonomu Roman. Připomněl ale, že aby se výstavba plynových elektráren vyplatila, musí být naplněny určité podmínky a všechno musí být dobře spočítáno. A to je v tuto chvíli problém. "Dnes nevíme, kolik bude stát v dalších letech ropa, jak se bude vyvíjet cena elektřiny a hlavně, kolik budou stát povolenky na CO2. Čistě teoreticky, pokud by se cena povolenky dostala na 40 eur, vyplatilo by se všechny zdroje nahradit plynovými," říká šéf ČEZ. Takový scénář ale ani on nepředpokládá.
ČEZ tedy musí spoléhat na odhady, projekce a doporučení analytiků. Zatím nespěchá. Vzhledem k hrozícímu nedostatku zdrojů (některé z uhelných elektráren bude nutné odstavit) bude muset investovat do takových nových kapacit, které jsou dnes a v blízké budoucnosti ekonomicky nejvýhodnější, což jsou moderní uhelné elektrárny. Kruh se uzavírá - ČEZ bude uhlí potřebovat.
Ještě je tady jedna cesta, a to jaderná. Ačkoliv dnes nemá dostavba Temelína zelenou, v ČEZ se netají tím, že by o možnost budovat další bloky velmi stáli.
STŘEDOEVROPSKÝ TYGR. Slovinsko a Chorvatsko, kam by se chtěl ČEZ dostat pomocí spolupráce s MOL, jsou dvě z mála zemí, kam ještě elektrárenská společnost nepronikla.
Není pochyb o tom, že na evropském energetickém trhu bude docházet k tvrdým akvizičním bojům a šanci přežít budou mít jen ti nejsilnější. A ČEZ se zatím mezi ně jako jediný výrobce elektřiny z regionu střední a východní Evropy propracoval. "Chce-li se zde udržet, musí expandovat, dokud ještě existují smysluplné akviziční příležitosti. Pokud je nezíská ČEZ, získá je jiná evropská společnost. Cenu elektřiny to neovlivní, ale ČEZ, resp. stát by se mohl ochudit o budoucí možné zisky plynoucí ze zahraničních akvizicí. Pochopitelně jinou otázkou je, zda se každá jednotlivá akvizice skutečně vyplatí a přinese investorům přidanou hodnotu," říká Marek Hatlapatka.
Už dnes se totiž ukazuje, že návratnost některých balkánských investic bude delší, než ČEZ původně počítal. Celkem už "čezká chobotnice" dosáhla do Bulharska, Rumunska a Polska, Bosny a Hercegoviny, drápkem se uchytila i v Turecku. ČEZ má dnes 30 zahraničních společností s více než 9000 zaměstnanci. Tomáš Pleskač, člen představenstva a ředitel nově vzniklé divize, která zahraniční aktivity zastřešuje, řekl, že všechny zahraniční společnosti koupil ČEZ za rozumné ceny a daří se je dobře řídit. Na ekonomických výsledcích skupiny ČEZ se tyto firmy nyní podílejí zhruba osmi procenty. Tento podíl by se měl ale výrazně změnit, pokud se podaří realizovat i další plány.
CENY: BUDE HŮŘ. Jednoduchá úvaha by mohla znít: pakliže ČEZ nepotřebuje generovat tak vysoké zisky, může snížit cenu energie. To ale není tak jednoduché.
V letošním roce platí domácnosti v České republice v průměru o 9,1 % víc za elektrickou energii než loni. Poplatky za přenos a distribuci elektřiny se přitom podle Energetického regulačního úřadu zvýšily jen o 1,7 procenta. Očekávalo se víc, ale zapracovala tady státní regulace. Podobně "shora" ovlivnitelné jsou i další součásti ceny elektřiny - podpora obnovitelných zdrojů, daně a další s dodávkami spojené služby.
Je tedy zjevné, že na vyšších cenách se podepisují hlavně výrobci a dodavatelé, tedy převážně ČEZ, protože ostatní velcí čeští prodejci elektřiny nakupují většinu elektřiny právě od něho. Jediné, co není regulované, je totiž cena tzv. silové energie, tedy té, která je produktem elektráren. "Ceny elektrické energie se odvíjejí od cen na liberalizovaném evropském trhu, kde je ovlivňuje výše nabídky a poptávky," zní argument ČEZ. A jak je známo, energie je nedostatek, protože spotřeba neklesá a nové kapacity nepřibývají. Skutečnost, že je v ČR zdrojů víc než kdekoliv jinde a ČEZ okolo 20 procent elektřiny vyváží, na tom nemůže na otevřeném trhu nic změnit.
Představa, že by mohl stát jako majoritní akcionář nějakým způsobem regulovat cenu silové energie, je nejen podle ČEZ absurdní. Elektrárenská společnost by se totiž vystavovala nebezpečí, že bude obviněna z deformace trhu a poškozování (menšinových) akcionářů. "Pokud by ČEZ prodával elektřinu levněji, než je cena na trhu, došlo by k tomu, že by ji skoupili spekulanti a zase prodávali draze," varuje Roman. "Neexistuje ekonomicky opodstatněný důvod, proč by měl ČEZ prodávat elektřinu levněji, než mu dovoluje trh," potvrzuje i Marek Hatlapatka.
Všichni ekonomové, o šéfech evropských elektrárenských společností ani nemluvě, připravují domácnosti i firmy na to, že cena i nadále poroste. Na její výši totiž má vliv nejen nabídka vs. poptávka, ale také cena ropy, plynu či uhlí, cena povolenek, další deregulace na jednotlivých národních trzích, koncentrace výroby a rozdělování trhů mezi velké hráče a další faktory.
Poměrně naivní byly představy, že cenu může umravnit burza. Od spuštění obchodu na Energetické burze Praha v polovině července 2007 ceny naopak výrazně vzrostly. Přes burzu se přitom obchoduje jen o něco více než polovina tuzemské čisté spotřeby. Pravdu měl tedy možná jen ten, kdo říkal, "aspoň to bude transparentní".
Při jednoduchém porovnání absolutní průměrné úrovně cen energie v evropských zemích z toho vychází ČR ještě dobře (viz graf). Vztáhneme-li cenu energie ke kupní síle obyvatelstva, je výsledek jiný; nejhůř na tom jsou v tomto směru v Rumunsku, i když jejich ceny patří k nejnižším v Evropě.
EVROPSKÁ OSMIČKA. ČEZ není jen českým gigantem, patří mezi desítku největších firem v oboru i v rámci celé Evropy. Největší hráče na evropském energetickém trhu představuje francouzská společnost Electricité de France (EdF), německý E.ON a italský Enel. ČEZ přísluší podle tržní kapitalizace osmá příčka.
Všichni chtějí být větší a silnější. A řada z nich je stále ještě ve státním vlastnictví. Platí to zejména pro evropskou jedničku, Electricité de France (EDF), která patří k největším státním monopolům v Evropě vůbec. Disponuje výrobní kapacitou více než 128 190 MW, vlastní elektrárny v Evropě, Africe, Americe, Asii a na Středním východě. Zaměstnává 156 500 lidí. V roce 2006 zaznamenala prodej v hodnotě 77,7 mld. USD (meziroční růst 28,5 %), čistý zisk činil 7,4 mld. USD (růst o 86,4 %).
JÁ NIC, JÁ STÁT. Jako důvod, proč si některé vlády drží stále významné podíly v energetických firmách, se někdy uvádějí strategicko-politická hlediska. Při pohledu na tučné zisky těchto společností je ale jasné, že to nebude důvod jediný. Například ČEZ odvedl za posledních pět let státu na dividendách 24,5 miliardy korun (a například na dani z příjmu 60 miliard). Za poslední dva tři roky zdvojnásobil tržní hodnotu - ta je dnes 815 miliard korun, na stát připadá 550 miliard.
A co dál? V tuto chvíli by mělo jak akcionáře, tak i všechny české občany zajímat, zda se ČEZ kromě toho, že bohatne, také mění ve společnost připravenou na všechny nástrahy 21. století. Investuje sice 100 miliard korun do obnovy uhelných elektráren, ale například ministr životního prostředí Martin Bursík tvrdí, že společnost nezvolila při modernizaci ty opravdu nejmodernější dostupné technologie. Zejména mu jde o účinnost, která má být po dokončení akce asi 37,5 %, zatímco ve světě se dosahuje u nových elektráren účinnosti výrazně přes 40 %. ČEZ argumentuje tím, že uhlí vystačí v místě jen na 25 let a nemá smysl budovat drahé elektrárny, jejichž životnost by tuto dobu přesáhla. Kdo dokáže posoudit, zda to tak opravdu je a zda je to správný přístup? "Je," tvrdí tiskový mluvčí ČEZ. "Důkazem může být elektrárna v Ledvicích, která bude mít účinnost 47 %, protože zdejší uhlí je na 40 let..."
Vraťme se na začátek. Může tedy počínání elektrárenské společnosti majoritní akcionář nějak ovlivnit? Při uplatňování své politiky má stát na výběr řadu nástrojů, některé by ovšem cenu elektřiny dále výrazně zvyšovaly. Může zasáhnout v daňové oblasti, zpřísnit licenční politiku, nastavit jiný systém dotací elektřiny z obnovitelných zdrojů, podpořit další snížení počtu povolenek na vypouštění CO2, případně přitvrdit v dalších ekologických požadavcích, ale zejména může kdykoliv zasáhnout do personálního obsazení vedení ČEZ. Asi nic víc, nic méně. I to je však dost.
AUTOR: Libuše Bautzová
AUTOR: Milena Geussová
Německo: Opce ano, jinak mlha
V německé energetické branži jsou opční programy samozřejmostí. Doplňují je výčty dalších zvýhodnění. Bossové čtveřice velkých německých energetických hráčů si rozhodně nemohou stěžovat. Pořadí výdělků, které sestavil za rok 2006 týdeník Stern, vede Harry Roels z RWE (13,6 milionu eur), šestý je Wulf Bernotat z E.ON (6,4) a nad třímilionovou hranicí je i ředitel Utz Claassen z EnBW (3,3).
Představu o tom, jaké peníze a za co manažerské špičky berou, nabízí "výplatní páska" Harryho Roelse.
Jeho zaměstnavatel RWE sdělil, že dnes už někdejší předseda představenstva (odešel z funkce v září 2007) měl v roce 2006 základní roční plat 1,4 milionu eur.
Bonusem bylo 2,4 milionu pohyblivé složky, 24 tisíc eur věcných výhod (služební vůz) a 120 tisíc eur v odměnách za působení v dozorčích radách dceřiných firem. Dohromady to dělalo 3,9 milionu eur.
Následuje "dlouhodobá" bonifikace ve výši 8,4 milionu eur, založená na právu na zhodnocení podnikových akcií. Mimo to získal Roels za rok 2006 třímilionový benefit za dobrý hospodářský výsledek podniku, který má pozdější splatnost. Ale stále to není všechno: na důchodové zabezpečení prvního muže představenstva dává RWE příspěvek 1,3 milionu eur.
Závěr? Na zdánlivě prostou otázku, kolik Roels bral, odpovědělo RWE ve zprávě za rok 2006 šestistránkovým textem. Výsledná suma zní na už zmíněných skoro 14 milionů eur.
Udělat si skutečnou představu, na kolik a za co si kdo v Německu v byznysu přijde, nicméně paradoxně hatí fakt, že veřejně obchodované společnosti musí podle zákona z roku 2005 zveřejňovat, kolik berou členové jejich představenstev. Jenže jen v podobě celkové sumy.
Zdroj:EKONOM
Sdílet článek na sociálních sítích
