ČEZ: Obranou proti privatizaci je útok
Ať se to komukoliv líbí nebo ne, ČEZ dnes musí ve středoevropské a balkánské
energetice brát v úvahu všichni hráči, kteří se v tomto sektoru pohybují.
Minulý týden ČEZ ohlásil další ze svých zahraničních akvizicí - nákup dvou
elektráren v Polsku, a to v době, kdy polská vláda de facto zastavila
privatizaci energetiky na neurčito. ČEZ totiž elektrárny Elcho a Skawina koupil
nikoliv od vlády, nýbrž od americké společnosti PSEG.
Nicméně díky nim se dostal již na třetí zahraniční trh - po Bulharsku a
Rumunsku, kde již vlastní distribuční společnosti. Jedná se o další krok k tomu,
aby ČEZ na dlouhou dobu zůstal v rukou státu.
Proč? Nadnárodní gigant bude mnohem těžší zprivatizovat než lokální českou
společnost, která by generovala velké množství peněz a ty vyplácela akcionářům.
Obecně totiž platí, že rozsáhlé akvizice bývají často obrannou taktikou proti
převzetí firem na kapitálovém trhu. Na politickém trhu to platí obdobně.
Ať se to komukoliv líbí nebo ne, ČEZ dnes musí ve středoevropské a balkánské energetice brát v úvahu všichni hráči, kteří se v tomto sektoru pohybují.
Minulý týden ČEZ ohlásil další ze svých zahraničních akvizicí - nákup dvou elektráren v Polsku, a to v době, kdy polská vláda de facto zastavila privatizaci energetiky na neurčito. ČEZ totiž elektrárny Elcho a Skawina koupil nikoliv od vlády, nýbrž od americké společnosti PSEG.
Nicméně díky nim se dostal již na třetí zahraniční trh - po Bulharsku a Rumunsku, kde již vlastní distribuční společnosti. Jedná se o další krok k tomu, aby ČEZ na dlouhou dobu zůstal v rukou státu.
Proč? Nadnárodní gigant bude mnohem těžší zprivatizovat než lokální českou společnost, která by generovala velké množství peněz a ty vyplácela akcionářům.
Obecně totiž platí, že rozsáhlé akvizice bývají často obrannou taktikou proti převzetí firem na kapitálovém trhu. Na politickém trhu to platí obdobně.
Bulharsko: Stane se ČEZ "králem druhých míst"?
Podívejme se na vyhlídky další možné expanze ČEZ. V Makedonii se dostal do skupiny čtyř vážných kandidátů na koupi tamější energetické společnosti AD ESM, která je svojí velikostí, charakterem a koneckonců i historií spíše srovnatelná s bývalými českými distribučními společnostmi.
V sousedním Bulharsku, kde ČEZ získal před rokem definitivně své první zahraniční podíly v distribučních společnostech, se snažil prosadit i v tendrech na výrobce elektřiny (Varna, Ruse a Bobov Dol), ale neuspěl, neboť vítězem se ve dvou případech stala ruská společnost RAO JES a v případě Bobov Dol byl tendr zrušen.
Nicméně v současnosti se v případě Varny dostal ČEZ opět do hry, neboť RAO JES se s bulharskou vládou nakonec na smlouvě nedohodl a ČEZ by mohl nastoupit jako druhý v pořadí.
Pokud se ČEZ podaří Varnu koupit, pak se v Bulharsku stane králem druhých míst, neboť i své distribuční společnosti v této zemi získal jako druhý v pořadí.
Rumunsko: Kdo získá bukurešťskou síť
Stejně jako bulharská energetika prochází privatizací i energetika rumunská. Zde ČEZ už jednou uspěl a získal 51 % distribuční společnosti Oltenia (obhospodařuje část Rumunska historicky známou jako Banát a Východní Valašsko) a před dvěma týdny podal finální nabídku na 67% podíl v mnohem zajímavější společnosti - Muntenia Sud, což je distribuční společnost obsluhující nejbohatší a největší rumunské město Bukurešť.
Kromě toho zbývá v Rumunsku zprivatizovat ještě zbývající tři distributory a v podstatě veškerou výrobu, která je rozdělena do několika velkých společností a mnoha malých. Pro rok 2006 se plánuje privatizace společností Rovinari, Turceni a Craiova.
Černá Hora: Vláda požaduje více peněz
Poněkud obskurnější je situace v Černé Hoře, kde se ČEZ zúčastní tendru na podíl v elektrárně Pljevlja a přilehlém hnědouhelném dolu.
Nicméně po předložení prvních nabídek od investorů je vláda této balkánské pidirepubliky označila za velmi nízké a požádala o jejich zvýšení. ČEZ nakonec usoudil, že pro další zvýšení není prostor.
Slovensko: Souboj o Teplárnu Košice
Ve středoevropském regionu probíhají masívní privatizace pouze na Slovensku a s výhradou prozatímního zastavení celého procesu v Polsku.
Ze všech šesti v současnosti privatizovaných teplárenských společností na Slovensku ČEZ zajímá pouze Teplárna Košice, neboť ta je po Slovenských elektrárnách a PPC Bratislava nejvýznamnějším slovenským výrobcem elektřiny a její akvizice by snad pomohla zapomenout na dosavadní neúspěchy, které ČEZ na Slovensku provázejí.
ČEZ se v minulosti neúčastnil privatizací slovenských distribučních společností (v té době byl sám neúspěšně privatizován) a zejména neuspěl v tendru na Slovenské elektrárně, kde v obou kritériích (tj. technické části nabídky a v ceně) byl poražen italským Enelem.
Polsko: Pokračování privatizace v nedohlednu
Další příležitosti jsou v Polsku, kde se již ČEZ několika tendrů zúčastnil. V současnosti je sice privatizace polských energetických společností pozastavena, ale dříve nebo později k ní dojde.
ČEZ zatím postoupil do užšího výběru v případě elektrárny Kozienice (opravdový energetický gigant - jedna z největších uhelných elektráren v Evropě). Další vývoj v Polsku je však velmi nejasný.
Další plány: Moskva, Ukrajina i Německo
Kromě těchto "oficiálních" tendrů - tedy těch, které jsou vypsány jednotlivými vládami - existují i jiné příležitosti, které se ČEZ samozřejmě snaží využít. Příkladem takové příležitosti byl právě realizovaný nákup polských elektráren od amerických investorů. V podstatě se jedná o tři projekty - nákup distribučních společností na Ukrajině, stavba elektrárny na plyn v Moskvě (ve spolupráci s Gazpromem) a stavba elektrárny někde v Německu.
Elektrárna v Německu patří mezi touhy ČEZ, nicméně tento projekt je spíše ve stadiu úvah. To výstavba elektrárny v Moskvě se dostala dále (zhruba do fáze přípravy podkladů), nicméně díky nejisté právní situaci zahraničních investorů v Rusku se nikam dále nedospělo.
Mnohem reálnější je naopak možný nákup šesti ukrajinských distributorů od společnosti VS Energy, která má sice nizozemský domicil, ale ovládají ji Rusové. Podle neoficiálních zdrojů by byl ČEZ ochoten zaplatit 13,5 miliardy korun. V takovém případě by se jednalo zcela jistě o největší českou zahraniční investici.
Distribuční společnosti ovládané VS Energy jsou pohrobkem expanze Východoslovenské energetiky v dobách, kdy Slovensko ovládal Mečiar a Ukrajinu Kučma. Ale pro ČEZ by se nejednalo o špatný obchod.
Sázka na konzervativní strategii
Z hlediska investorů je ale podstatné, zda prováděné akvizice zvyšují nebo snižují hodnotu firmy oproti stavu, kdy by se nacházela v případě jejich neprovedení.
Z doposud provedených (ale i neprovedených) akvizic a zejména ze zveřejněných cen se zdá, že ČEZ volí poměrně konzervativní strategii - tj. nesnaží se zahraniční akvizice získat za každou cenu. Jinými slovy akvizice ČEZ mají spíše tendenci hodnotu firmy zvyšovat než naopak, což v energetice často nebylo v posledním desetiletí u mnoha evropských společností pravidlem.
Spolehlivost Temelína: stále neuspokojivá
Vedle zahraniční expanze je největším úkolem ČEZ konečně vyladit provoz Jaderné elektrárny Temelín. I současné vedení ČEZ sice nikoliv veřejně, ale přesto přiznává, že Temelín je pořád problémem, ne sice velkým, ale přesto takovým, aby měl na mnoho věcí vliv.
Věta "v roce 2005 se nám nepodařilo dosáhnout uspokojivé provozní a bezpečnostní situace na Elektrárně Temelín" z úst provozního ředitele by zřejmě v roce 2000 způsobila mezi investory zděšení. V prosinci 2005 ji člen představenstva Jiří Borovec (sice neveřejně, ale přece) bez problémů pronesl jakoby mimochodem mezi mnoha dalšími záležitostmi, které se v roce 2005 v rámci ČEZ "nepovedly". A nikdo ani nemrkl, koneckonců oprávněně.
Neustálá nespolehlivost nejaderné části Temelína je pro ČEZ drahou záležitostí. Jeho odstavování jednak přímým způsobem snižuje hospodářské výsledky (náhradou za Temelín se musí využívat zdroje s dražšími provozními náklady - tedy uhelné elektrárny), ale od roku 2005 musí počítat i s tím, že k variabilním nákladům vyplývajícím z cen paliv je nutné přidat i cenu emisních povolenek, neboť při spalování fosilních pa-liv je produkován CO2, kdežto při výrobě elektřiny v Temelíně nikoliv.
Jestliže v loňském roce získal ČEZ prodejem přebytečných povolenek kolem jedné miliardy korun, pak pro letošní rok plánuje již miliardy dvě. Nicméně to vše závisí na tom, jak bude fungovat Temelín.
Ochrana před vlivem politických změn
V ČEZ probíhá poměrně důkladná restrukturalizace podle programu Vize 2008. Motivací k vytvoření restrukturalizačního programu Vize 2008 byly sice zejména zákonné důvody - tj. požadavky na tzv. unbundling, neboli oddělení distribučních aktivit od dodávek tzv. silové elektřiny - a ekonomická logika, tedy neduplikování některých operací, nicméně nelze přehlédnout ještě další důležité aspekty.
Za prvé je probíhající restrukturalizace částečnou ochranou proti politickým změnám. Dokud by existoval ČEZ v podobě mateřské společnosti a pěti dceřiných distribučních společností, pak jakákoliv změna politické situace mohla vyústit do jejich částečné privatizace. Po provedení programu Vize 2008, neboli rozsekání bývalých distributorů na kousky a spojení těchto kousků do nových společností, jako jsou ČEZ Zákaznické služby, ČEZ Data, ČEZ Distribuce, ČEZ Prodej atd., je v podstatě jakýkoliv návrat k původnímu stavu nemožný nebo extrémně obtížný.
Zničit vliv paralelních struktur
Za druhé je dobrým důvodem provádění změn rozbití tzv. neformálních procesů. V každé organizaci po určitém čase vznikne vedle oficiální struktury i vedlejší neviditelná, ale mnohdy velmi reálně působící struktura tzv. stínových procesů, neboli neformálních vazeb, vedlejších cestiček a neformálních autorit atd., která se ovšem velmi těžko rozbíjí a o kterou se jakékoliv menší reformy mohou velmi snadno rozbít.
Pro nové vedení z vnějšku firmy (což byl případ právě nového vedení ČEZ) je mnohem jednodušší všechny tyto paralelní neformální struktury rozbít velkou a všezahrnující reorganizací. Samozřejmě po čase se paralelní procesy vytvoří znovu, ale už v režii stávajícího vedení či jejich nástupců.
Stejně tak se při neustále probíhajících restrukturalizacích mnohem hůře privatizuje, neboť je nutné čekat "na konec restrukturalizačních změn", který se ale nijak významně nepřibližuje. Rok 2006 bude prvním rokem nově vytvořené organizační struktury ČEZ a již nyní se zdá, že počet velkých dceřiných společností je příliš vysoký. Nebylo by překvapivé, kdyby v následujících fázích došlo k slučování jednotlivých vytvořených společností do menšího počtu.
Vlády se mění,
ale ČEZ zůstává
Pokud jde o volby, tak ty na fungování ČEZ příliš velký vliv mít nebudou bez ohledu na to, kdo je vyhraje. Vítězství opozice může přinést nový management (nebo alespoň jeho část), avšak jeho reálné kroky se nebudou lišit.
Ceny elektřiny porostou ještě po nějakou dobu, ČEZ své peníze bude rozpouštět zejména v zahraničních akvizicích a v menší míře v dividendách a všichni se budou snažit učinit vše pro to, aby se ČEZ prozatím neprivatizoval.
Autor je ekonom a právník
Základní finanční ukazatele ČEZ
2001 2002 2003 2004
Tržby 56 055 55 578 84 816 100 165
EBITDA 24 117 22 944 29 965 37 539
EBIT 14 751 11 223 13 004 19 155
Čistý zisk 9 123 8 421 8 869 13 059
Celkový dluh 48 721 39 964 38 976 42 869
Jaderná rezerva 1 21 396 23 866 28 164 29 441
Hotovost a ekvivalenty 2 280 4 225 4 014 7 545
Finanční investice - výdaje 15 706 10 419 23 942 15 783
Finanční investice - příjmy 108 1 078 9 585 4 760
Uvedené údaje jsou v miliónech Kč
Minulý týden ČEZ ohlásil další ze svých zahraničních akvizicí - nákup dvou elektráren v Polsku, a to v době, kdy polská vláda de facto zastavila privatizaci energetiky na neurčito. ČEZ totiž elektrárny Elcho a Skawina koupil nikoliv od vlády, nýbrž od americké společnosti PSEG.
Nicméně díky nim se dostal již na třetí zahraniční trh - po Bulharsku a Rumunsku, kde již vlastní distribuční společnosti. Jedná se o další krok k tomu, aby ČEZ na dlouhou dobu zůstal v rukou státu.
Proč? Nadnárodní gigant bude mnohem těžší zprivatizovat než lokální českou společnost, která by generovala velké množství peněz a ty vyplácela akcionářům.
Obecně totiž platí, že rozsáhlé akvizice bývají často obrannou taktikou proti převzetí firem na kapitálovém trhu. Na politickém trhu to platí obdobně.
Bulharsko: Stane se ČEZ "králem druhých míst"?
Podívejme se na vyhlídky další možné expanze ČEZ. V Makedonii se dostal do skupiny čtyř vážných kandidátů na koupi tamější energetické společnosti AD ESM, která je svojí velikostí, charakterem a koneckonců i historií spíše srovnatelná s bývalými českými distribučními společnostmi.
V sousedním Bulharsku, kde ČEZ získal před rokem definitivně své první zahraniční podíly v distribučních společnostech, se snažil prosadit i v tendrech na výrobce elektřiny (Varna, Ruse a Bobov Dol), ale neuspěl, neboť vítězem se ve dvou případech stala ruská společnost RAO JES a v případě Bobov Dol byl tendr zrušen.
Nicméně v současnosti se v případě Varny dostal ČEZ opět do hry, neboť RAO JES se s bulharskou vládou nakonec na smlouvě nedohodl a ČEZ by mohl nastoupit jako druhý v pořadí.
Pokud se ČEZ podaří Varnu koupit, pak se v Bulharsku stane králem druhých míst, neboť i své distribuční společnosti v této zemi získal jako druhý v pořadí.
Rumunsko: Kdo získá bukurešťskou síť
Stejně jako bulharská energetika prochází privatizací i energetika rumunská. Zde ČEZ už jednou uspěl a získal 51 % distribuční společnosti Oltenia (obhospodařuje část Rumunska historicky známou jako Banát a Východní Valašsko) a před dvěma týdny podal finální nabídku na 67% podíl v mnohem zajímavější společnosti - Muntenia Sud, což je distribuční společnost obsluhující nejbohatší a největší rumunské město Bukurešť.
Kromě toho zbývá v Rumunsku zprivatizovat ještě zbývající tři distributory a v podstatě veškerou výrobu, která je rozdělena do několika velkých společností a mnoha malých. Pro rok 2006 se plánuje privatizace společností Rovinari, Turceni a Craiova.
Černá Hora: Vláda požaduje více peněz
Poněkud obskurnější je situace v Černé Hoře, kde se ČEZ zúčastní tendru na podíl v elektrárně Pljevlja a přilehlém hnědouhelném dolu.
Nicméně po předložení prvních nabídek od investorů je vláda této balkánské pidirepubliky označila za velmi nízké a požádala o jejich zvýšení. ČEZ nakonec usoudil, že pro další zvýšení není prostor.
Slovensko: Souboj o Teplárnu Košice
Ve středoevropském regionu probíhají masívní privatizace pouze na Slovensku a s výhradou prozatímního zastavení celého procesu v Polsku.
Ze všech šesti v současnosti privatizovaných teplárenských společností na Slovensku ČEZ zajímá pouze Teplárna Košice, neboť ta je po Slovenských elektrárnách a PPC Bratislava nejvýznamnějším slovenským výrobcem elektřiny a její akvizice by snad pomohla zapomenout na dosavadní neúspěchy, které ČEZ na Slovensku provázejí.
ČEZ se v minulosti neúčastnil privatizací slovenských distribučních společností (v té době byl sám neúspěšně privatizován) a zejména neuspěl v tendru na Slovenské elektrárně, kde v obou kritériích (tj. technické části nabídky a v ceně) byl poražen italským Enelem.
Polsko: Pokračování privatizace v nedohlednu
Další příležitosti jsou v Polsku, kde se již ČEZ několika tendrů zúčastnil. V současnosti je sice privatizace polských energetických společností pozastavena, ale dříve nebo později k ní dojde.
ČEZ zatím postoupil do užšího výběru v případě elektrárny Kozienice (opravdový energetický gigant - jedna z největších uhelných elektráren v Evropě). Další vývoj v Polsku je však velmi nejasný.
Další plány: Moskva, Ukrajina i Německo
Kromě těchto "oficiálních" tendrů - tedy těch, které jsou vypsány jednotlivými vládami - existují i jiné příležitosti, které se ČEZ samozřejmě snaží využít. Příkladem takové příležitosti byl právě realizovaný nákup polských elektráren od amerických investorů. V podstatě se jedná o tři projekty - nákup distribučních společností na Ukrajině, stavba elektrárny na plyn v Moskvě (ve spolupráci s Gazpromem) a stavba elektrárny někde v Německu.
Elektrárna v Německu patří mezi touhy ČEZ, nicméně tento projekt je spíše ve stadiu úvah. To výstavba elektrárny v Moskvě se dostala dále (zhruba do fáze přípravy podkladů), nicméně díky nejisté právní situaci zahraničních investorů v Rusku se nikam dále nedospělo.
Mnohem reálnější je naopak možný nákup šesti ukrajinských distributorů od společnosti VS Energy, která má sice nizozemský domicil, ale ovládají ji Rusové. Podle neoficiálních zdrojů by byl ČEZ ochoten zaplatit 13,5 miliardy korun. V takovém případě by se jednalo zcela jistě o největší českou zahraniční investici.
Distribuční společnosti ovládané VS Energy jsou pohrobkem expanze Východoslovenské energetiky v dobách, kdy Slovensko ovládal Mečiar a Ukrajinu Kučma. Ale pro ČEZ by se nejednalo o špatný obchod.
Sázka na konzervativní strategii
Z hlediska investorů je ale podstatné, zda prováděné akvizice zvyšují nebo snižují hodnotu firmy oproti stavu, kdy by se nacházela v případě jejich neprovedení.
Z doposud provedených (ale i neprovedených) akvizic a zejména ze zveřejněných cen se zdá, že ČEZ volí poměrně konzervativní strategii - tj. nesnaží se zahraniční akvizice získat za každou cenu. Jinými slovy akvizice ČEZ mají spíše tendenci hodnotu firmy zvyšovat než naopak, což v energetice často nebylo v posledním desetiletí u mnoha evropských společností pravidlem.
Spolehlivost Temelína: stále neuspokojivá
Vedle zahraniční expanze je největším úkolem ČEZ konečně vyladit provoz Jaderné elektrárny Temelín. I současné vedení ČEZ sice nikoliv veřejně, ale přesto přiznává, že Temelín je pořád problémem, ne sice velkým, ale přesto takovým, aby měl na mnoho věcí vliv.
Věta "v roce 2005 se nám nepodařilo dosáhnout uspokojivé provozní a bezpečnostní situace na Elektrárně Temelín" z úst provozního ředitele by zřejmě v roce 2000 způsobila mezi investory zděšení. V prosinci 2005 ji člen představenstva Jiří Borovec (sice neveřejně, ale přece) bez problémů pronesl jakoby mimochodem mezi mnoha dalšími záležitostmi, které se v roce 2005 v rámci ČEZ "nepovedly". A nikdo ani nemrkl, koneckonců oprávněně.
Neustálá nespolehlivost nejaderné části Temelína je pro ČEZ drahou záležitostí. Jeho odstavování jednak přímým způsobem snižuje hospodářské výsledky (náhradou za Temelín se musí využívat zdroje s dražšími provozními náklady - tedy uhelné elektrárny), ale od roku 2005 musí počítat i s tím, že k variabilním nákladům vyplývajícím z cen paliv je nutné přidat i cenu emisních povolenek, neboť při spalování fosilních pa-liv je produkován CO2, kdežto při výrobě elektřiny v Temelíně nikoliv.
Jestliže v loňském roce získal ČEZ prodejem přebytečných povolenek kolem jedné miliardy korun, pak pro letošní rok plánuje již miliardy dvě. Nicméně to vše závisí na tom, jak bude fungovat Temelín.
Ochrana před vlivem politických změn
V ČEZ probíhá poměrně důkladná restrukturalizace podle programu Vize 2008. Motivací k vytvoření restrukturalizačního programu Vize 2008 byly sice zejména zákonné důvody - tj. požadavky na tzv. unbundling, neboli oddělení distribučních aktivit od dodávek tzv. silové elektřiny - a ekonomická logika, tedy neduplikování některých operací, nicméně nelze přehlédnout ještě další důležité aspekty.
Za prvé je probíhající restrukturalizace částečnou ochranou proti politickým změnám. Dokud by existoval ČEZ v podobě mateřské společnosti a pěti dceřiných distribučních společností, pak jakákoliv změna politické situace mohla vyústit do jejich částečné privatizace. Po provedení programu Vize 2008, neboli rozsekání bývalých distributorů na kousky a spojení těchto kousků do nových společností, jako jsou ČEZ Zákaznické služby, ČEZ Data, ČEZ Distribuce, ČEZ Prodej atd., je v podstatě jakýkoliv návrat k původnímu stavu nemožný nebo extrémně obtížný.
Zničit vliv paralelních struktur
Za druhé je dobrým důvodem provádění změn rozbití tzv. neformálních procesů. V každé organizaci po určitém čase vznikne vedle oficiální struktury i vedlejší neviditelná, ale mnohdy velmi reálně působící struktura tzv. stínových procesů, neboli neformálních vazeb, vedlejších cestiček a neformálních autorit atd., která se ovšem velmi těžko rozbíjí a o kterou se jakékoliv menší reformy mohou velmi snadno rozbít.
Pro nové vedení z vnějšku firmy (což byl případ právě nového vedení ČEZ) je mnohem jednodušší všechny tyto paralelní neformální struktury rozbít velkou a všezahrnující reorganizací. Samozřejmě po čase se paralelní procesy vytvoří znovu, ale už v režii stávajícího vedení či jejich nástupců.
Stejně tak se při neustále probíhajících restrukturalizacích mnohem hůře privatizuje, neboť je nutné čekat "na konec restrukturalizačních změn", který se ale nijak významně nepřibližuje. Rok 2006 bude prvním rokem nově vytvořené organizační struktury ČEZ a již nyní se zdá, že počet velkých dceřiných společností je příliš vysoký. Nebylo by překvapivé, kdyby v následujících fázích došlo k slučování jednotlivých vytvořených společností do menšího počtu.
Vlády se mění,
ale ČEZ zůstává
Pokud jde o volby, tak ty na fungování ČEZ příliš velký vliv mít nebudou bez ohledu na to, kdo je vyhraje. Vítězství opozice může přinést nový management (nebo alespoň jeho část), avšak jeho reálné kroky se nebudou lišit.
Ceny elektřiny porostou ještě po nějakou dobu, ČEZ své peníze bude rozpouštět zejména v zahraničních akvizicích a v menší míře v dividendách a všichni se budou snažit učinit vše pro to, aby se ČEZ prozatím neprivatizoval.
Autor je ekonom a právník
Základní finanční ukazatele ČEZ
2001 2002 2003 2004
Tržby 56 055 55 578 84 816 100 165
EBITDA 24 117 22 944 29 965 37 539
EBIT 14 751 11 223 13 004 19 155
Čistý zisk 9 123 8 421 8 869 13 059
Celkový dluh 48 721 39 964 38 976 42 869
Jaderná rezerva 1 21 396 23 866 28 164 29 441
Hotovost a ekvivalenty 2 280 4 225 4 014 7 545
Finanční investice - výdaje 15 706 10 419 23 942 15 783
Finanční investice - příjmy 108 1 078 9 585 4 760
Uvedené údaje jsou v miliónech Kč
Zdroj:HN
Sdílet článek na sociálních sítích
